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Em entrevista Andrew W. Lo fala sobre seu novo livro, finanças e crises

Autor de "Mercados Adaptáveis: Evolução Financeira na Velocidade do Pensamento", explica sua teoria que deu base ao livro e a uma nova forma de pensar
Andrew W. Lo 13/09/2018

O que o motivou a escrever este livro?

Desde que era pós-graduando em economia, tenho me deparado com a desconfortável observação de que a teoria econômica parece não funcionar na prática. Há tantos exemplos em que os dados simplesmente não suportam a teoria em si, que depois de um tempo, comecei a me perguntar o quão útil eram nossas teorias. Por exemplo, os preços do mercado de ações não seguem passeios aleatórios, os preços de mercado nem sempre parecem racionais, e as pessoas muitas vezes tomam decisões ruins, especialmente quando se trata de assuntos financeiros. Mas é preciso uma teoria para vencer uma teoria. Então, em vez de apenas criticar as teorias existentes, decidi desenvolver uma alternativa – este livro descreve minha jornada pessoal para chegar a esta alternativa, a qual chamo de Hipótese dos Mercados Adaptáveis.

O que é a Hipótese dos Mercados Adaptáveis?

A Hipótese dos Mercados Adaptáveis é a minha solução para o debate de longa data entre dois campos concorrentes da economia financeira. Um deles composto por discípulos da Hipótese dos Mercados Eficientes, que acreditam que os investidores são tomadores de decisão racionais e que os preços de mercado refletem plenamente todas as informações disponíveis. Do outro lado estão os psicólogos e economistas comportamentais que acreditam que investidores são irracionais e que os preços são conduzidos por “espíritos animais”. Acontece que ambos capturaram corretamente certos aspectos do comportamento humano, mas nenhum deles oferece uma visão completa sobre como investidores e mercados se comportam. Mercados Adaptáveis preenche esta lacuna.

Como?

Por meio de pesquisas recentes em psicologia, neurociência, biologia evolutiva e inteligência artificial, mostro que o comportamento humano é resultado de vários componentes diferentes do cérebro, alguns dos quais produzem o comportamento racional enquanto outros produzem comportamento emocional mais instintivo. Esses comportamentos muitas vezes trabalham juntos, mas ocasionalmente competem uns com os outros. E por razões evolutivas óbvias, a racionalidade pode ser superada pela emoção e pelo instinto quando somos confrontados com situações extremas como as ameaças físicas (nós surtamos). O problema é que essas respostas automáticas à ameaças físicas também são desencadeadas por ameaças financeiras. E, investidores e mercados têm personalidades divididas: às vezes são bastante racionais, mas de vez em quando, surtam.

Você quer dizer que a Hipótese dos Mercados Eficientes, que atualmente domina o pensamento financeiro, está errada?

Não! Pelo contrário, a Hipótese dos Mercados Eficientes é uma das ideias mais úteis, poderosas e belas sobre raciocínio econômico que os economistas já propuseram. Gerações de investidores e gestores de carteiras foram salvos de péssimas decisões de investimento por causa da Hipótese dos Mercados Eficientes, que prega que se algo parece bom demais para ser verdade, provavelmente é. E ela não está errada, apenas incompleta. Pois foca apenas no comportamento dos investidores e mercados em ambientes de negócios normais, onde a “sabedoria das multidões” governa. O que está faltando é a “loucura das multidões”, quando os investidores reagem emocional e instintivamente aos ambientes de negócios extremos – bons ou ruins – que levam tanto para a uma exuberância irracional quanto à venda motivada por pânico. A Hipótese dos Mercados Adaptáveis fornece uma estrutura mais completa, na qual ambos comportamentos são possíveis. A combinação delses produz um conjunto mais rico de implicações para a dinâmica de preços, estratégias de investimentos, gerenciamentos de riscos e regulação financeira.

Para quem é este livro?

Minha intenção foi escrever um livro para todos, mas só o tempo dirá se fui bem-sucedido. Na verdade, espero que todos consigam tirar algum proveito dele. Por exemplo, leitores que se perguntam se é realmente possível vencer no mercado de ações usando modelos matemáticos poderão ler o Capítulo 2, “Se Você É Tão Inteligente, Por Que Não Está Rico?”. Para leitores já conscientes de que é possível e que pretendem entender a base neurocientífica do comportamento irracional, há o Capítulo 3 “Se Você É Tão Rico, Por Que Não É Inteligente?”. Nenhum livro sobre finanças estaria completo sem uma discussão sobre a recente crise financeira que poderia ter ocorrido também nos EUA – país com um dos sistemas financeiros mais sofisticados do mundo – e este é o Capítulo 9, “Medo, Ganância e Crise Financeira”. Aos interessados em vislumbrar o futuro do setor financeiro e as conquistas obtidas pelo uso correto do financiamento, está aí o Capítulo 12, “Audaciosamente Indo Aonde Nenhum Financista Jamais Esteve”. Embora o livro seja baseado em minha pesquisa acadêmica, trabalhei bastante para traduzi-lo de linguagem acadêmica para uma mais digerível, fazendo uso de analogias simples e exemplos da vida real para tornar a pesquisa mais palpável. Na verdade, só há uma fórmula matemática em todo o livro, algo não muito fácil para alguém do MIT.

Em Mercados Adaptáveis você traz uma visão interdisciplinar sobre mercados financeiros, agregando neurociência cognitiva, biologia, ciência da computação e engenharia. Como foi juntar campos tão distintos, pelo menos aparentemente, e qual foi a importância de fazer isso?

Embora eu goste de aprender coisas novas e ter interesses variados, quando comecei minha carreira acadêmica como economista financeiro, não tinha o interesse ou a intenção de realizar pesquisas interdisciplinares. Estava perfeitamente satisfeito passando dias e noites trabalhando na economia financeira tradicional – teoria de carteiras, modelos de preços de derivativos, modelos de preços de ativos, econometria financeira e etc. Mas quanto mais eu tentava ajustar as teorias financeiras aos dados, mais frustrado eu ficava pelas teorias funcionarem tão mal. Então, comecei a tentar entender por que as teorias caíam e como elas podiam ser consertadas. Iniciei estudos em economia e finanças comportamentais, o que me levou à psicologia, e depois às neurociências cognitivas e assim por diante. Eu fui arrastado de um campo de estudo para outro, na minha busca pelos motivos de os mercados financeiros não funcionarem da maneira como pensamos (e queremos). Esse processo acabou por me levar à Hipótese dos Mercados Adaptáveis, que é uma integração muito satisfatória (pelo menos, para mim) de várias disciplinas que têm algo a dizer sobre o comportamento humano. Estou especialmente satisfeito com o fato de que Mercados Adaptáveis reconcilia as duas contrárias escolas de pensamento em economia financeira, ambas atraentes ainda que incompletas.

Por que é necessário entender a evolução das finanças?

Muitos autores e acadêmicos usarão a evolução como uma metáfora para se referir ao impacto da mudança. Em Mercados Adaptáveis, uso a evolução de modo literal por que os mercados financeiros e as instituições são nada menos que adaptações evolutivas que o Homo Sapiens desenvolveu para melhorar nossas chances de sobrevivência. Então, se nós realmente quisermos entender como o sistema financeiro funciona, como ele muda ao longo do tempo, as circunstâncias e como podemos aprimorá-lo, precisamos entender a evolução das finanças. E, ao contrário das espécies animais, que evoluem de uma geração para outra, o sistema financeiro evolui na velocidade do pensamento.

Você argumenta que um dos desejos da economia era ser mais parecida com a física, em que 99% dos fenômenos observáveis podem ser explicados com três leis. Será que teremos uma compreensão completa de como os mercados financeiros funcionam?

A verdade é que a maioria dos economistas – inclusive eu – sofre de uma desordem psicológica chamada “inveja da física”. Queríamos poder explicar 99% do comportamento econômico com três leis, como os físicos fazem, mas é um sonho. O grande físico Richard Feynman ilustrou perfeitamente quando disse: “Imagine o quão mais difícil seria a física se os elétrons tivessem sentimentos!” Eu digo aos meus alunos que todas as teorias econômicas são aproximações de uma realidade muito mais complexa, então, a questão-chave para investidores e gestores de carteira não é “essa teoria está correta?”, mas sim, “quão boa é a aproximação?”. Grande parte da resposta está no meio ambiente, que desempenha um grande papel nas teorias evolutivas. Se seremos capazes de desenvolver uma teoria verdadeiramente completa sobre o comportamento humano – e portanto, sobre como os mercados financeiros funcionam – é difícil dizer. Mas eu acredito que chegaremos mais perto da teoria completa com a Hipótese dos Mercados Adaptáveis.

Como investidores e gestores de carteira podem incorporar a Hipótese dos Mercados Adaptáveis em suas políticas de investimentos?

A Hipótese dos Mercados Adaptáveis tem uma implicação relativamente simples, mas abrangente para todas as filosofias de investimento, e isso tem a ver com a mudança. Em ambientes comerciais normais, os princípios dos Mercados Eficientes são uma excelente aproximação da realidade. Por exemplo, da década de 1930 até o início dos anos 2000, período em que o mercado de ações norte-americano apresentava retornos e volatilidade média relativamente consistentes, estratégia de investimento passivo de longo prazo de 60% de ações e 40% de títulos, produziu retornos bastante decentes, particularmente para aqueles que estavam investindo em um horizonte de 10 ou 20 anos. O problema é que esta abordagem nem sempre funciona. Quando as condições mudam e experimentamos grandes choques macro como a crise de 2008, então a heurística simples de 60/40 já não funciona tão bem porque os mercados financeiros mudaram em sua dinâmica. Os mercados de hoje são agora muito mais receptivos à intervenção dos governos e seus bancos centrais e pontuados pelo ciclo irregular de medo e ganância. Assim, desde 2007 e 2008, vimos uma dinâmica de mercado muito diferente das seis décadas anteriores. O objetivo de Mercados Adaptáveis não é simplesmente estar ligado a qualquer teoria estática, mas sim compreender como a natureza dos mercados pode mudar. E uma vez que a mudança aconteça, precisamos mudar também. John Maynard Keynes respondeu muito bem às críticas quando disse: “Quando os fatos mudam, senhor, eu mudo de ideia. O que você faz?”

Você poderia exemplificar como as mudanças impactariam nos investimentos atuais?

Uma importante implicação de Mercados Adaptáveis para investidores e gestores de carteiras é que o investimento passivo está mudando e temos que nos adaptar. John Bogle – fundador do Vanguard Group e o pai do investimento passivo e fundos de índice – teve uma visão incrivelmente importante nos anos 70, que ele chama de “Hipótese do Custo”: reduzir custos de negociação pode ter um impacto enorme no acúmulo de riqueza. Bogle fez mais pelo investidor individual do que qualquer outra pessoa em que eu possa pensar; ele democratizou o processo de investimento. Graças a inovações tecnológicas, como negociação automatizada, criação de mercado eletrônico e análise de big data, estamos prontos para dar o próximo passo evolutivo que se baseia no legado do Bogle.

Por exemplo, assim como a tendência da saúde voltada para a medicina personalizada, podemos agora criar índices personalizados que são portfólios passivos projetados para atingir metas específicas para determinado indivíduo. Você pode ser mais tolerante a risco do que sua vizinha, então seu portfólio terá mais ações, mas como você trabalha no setor financeiro e ela trabalha em grandes empresas farmacêuticas, seu portfólio personalizado terá menos estoques financeiros e o dela terá menos estoques biofarmacêuticos. Além disso, os índices personalizados podem gerenciar o risco de maneira mais ativa para atender ao limite de “dor” de cada pessoa.

A sabedoria financeira atual critica os investidores que não investem no longo prazo, e eu sempre achei que essas críticas eram terrivelmente injustas. Afinal, quão fácil é para alguém ficar com um investimento que perdeu 50% do seu valor em apenas alguns meses? Bem, foi exatamente isso que aconteceu entre o quarto trimestre de 2008 e o primeiro trimestre de 2009. O aconselhamento sobre investimentos tradicionais é um pouco como tentar impedir a gravidez na adolescência pedindo aos adolescentes que se abstenham – não é um mau conselho, mas é irreal. Por que não gerenciar mais ativamente o risco do portfólio de um indivíduo para reduzir as chances de surtar?

As finanças desenvolveram uma má reputação na imprensa popular, particularmente no rescaldo da recente crise financeira. A Hipótese dos Mercados Adaptáveis tem algo a dizer sobre isso e como as coisas podem ser melhoradas?

Absolutamente. No centro de todo mau comportamento, independentemente da indústria ou contexto, está a natureza humana. Os seres humanos são o George O Curioso do reino animal, mas não há “homem do chapéu amarelo” para nos resgatar quando temos problemas. O Homo sapiens evoluiu de maneiras notáveis e somos capazes de coisas extraordinárias, boas e ruins. As mesmas forças sociais e culturais que dão origem a organizações maravilhosas como o Corpo da Paz, a Cruz Vermelha e os Médicos sem Fronteiras podem às vezes levar a organizações muito mais escuras e destrutivas. A única maneira de lidarmos mais efetivamente com os aspectos negativos da sociedade é reconhecer essa natureza dual do comportamento humano. O Capítulo 11 de Mercados Adaptáveis, intitulado “Consertando as Finanças”, é dedicado inteiramente a esse objetivo. Temos que ter cuidado para não jogar fora o bebê com a água do banho – o sistema financeiro definitivamente pode ser melhorado, mas não devemos difamar esse setor criticamente importante por causa de alguns maus atores.

Quais são algumas das propostas sobre como consertar as finanças?

Bem, antes que possamos consertar as finanças, precisamos entender de onde vêm as crises financeiras, e a Hipótese dos Mercados Adaptáveis tem uma resposta clara: as crises são produto do comportamento humano associado à livre iniciativa. Se você puder eliminar um ou ambos componentes, poderá eliminar as crises financeiras. Caso contrário, as crises financeiras são um fato evitável da vida moderna. O mau comportamento humano é uma força da natureza, não diferente de furacões, enchentes ou terremotos, e não é possível legislar sobre esses desastres naturais. Mas isso não significa que não podemos fazer algo a respeito – talvez não consigamos evitar a ocorrência de furacões, mas podemos fazer muito para prepará-los e reduzir os danos que eles causam.

Podemos fazer muito para nos preparar para crises financeiras e reduzir os danos causados em indivíduos e instituições menos capazes de suportar suas consequências devastadoras. Essa perspectiva é importante porque vai contra a narrativa tradicional de que as crises financeiras são causadas por alguns gananciosos financistas inescrupulosos e uma vez que os colocamos na cadeia, nós cuidamos do problema. A perspectiva dos Mercados Adaptáveis sugere algo diferente: o problema somos nós.

As propostas específicas para lidar com crises incluem: usar novas tecnologias em data science para medir a atividade econômica e construir indicadores de alerta antecipados para crises iminentes; estudar as crises de forma sistemática, como o National Transportation Safety Board estuda os acidentes de avião, para que saibamos como tornar o sistema financeiro mais seguro; criar regulamentações adaptáveis que mudam com o meio ambiente, tornando-se mais restritivas durante os booms e menos restritivas durante os busts; e medir sistematicamente o comportamento individual e a cultura corporativa quantitativamente, para que possamos nos engajar na “gestão de risco comportamental”.

Agora que você escreveu este livro, para onde sua pesquisa irá a partir daqui?

Bem, ainda é cedo para a Hipótese dos Mercados Adaptáveis. Há muito a ser feito para explorar as implicações da teoria e testar as implicações empírica e experimental sempre que possível. A Hipótese dos Mercados Eficientes levou décadas e centenas de estudos acadêmicos para se estabelecer, e o mesmo acontecerá com esta. Um dos meus objetivos ao escrever este livro é motivar meus colegas acadêmicos e do setor a iniciar este processo de verificação. Da mesma forma que a teoria da evolução de Darwin teve que ser testada e desafiada de muitas perspectivas diferentes, a Hipótese dos Mercados Adaptáveis tem que passar pelo escrutínio acadêmico. Uma importante implicação da perspectiva dos Mercados Adaptáveis é que precisamos mudar a forma como coletamos dados e testamos teorias na economia financeira.

Por exemplo, os testes tradicionais de teorias financeiras envolvem a coleta de preços do mercado de ações e a análise das propriedades estatísticas de seus riscos e retornos. Compare essa abordagem com a maneira como um ecologista estudaria uma ilha tropical recém-descoberta, em um esforço para preservá-la. Começaria catalogando a flora e a fauna, identificando as espécies-chave e medindo suas biomassas e comportamentos. Em seguida, ele determinaria a cadeia alimentar, as ameaças ambientais e as relações predador/presa, e então passaria para a dinâmica populacional no contexto do ambiente em mudança. Em última análise, tal processo levaria a uma compreensão muito mais profunda de todo o ecossistema, permitindo que os ecologistas determinem a melhor maneira de garantir a saúde e a sustentabilidade a longo prazo dessa ilha. Imagine fazer a mesma coisa com o setor financeiro.

Começaríamos catalogando os diferentes tipos de instituições financeiras e investidores, medindo sua biomassa financeira e identificando espécies-chave – bancos, fundos de hedge, fundos de pensão, investidores de varejo, reguladores etc. – e seus comportamentos. Então, determinaríamos os vários tipos de relações comerciais e interdependências entre essas espécies, que são críticas para mapear a dinâmica populacional desse ecossistema financeiro. Essa abordagem parece bastante sensata, mas ainda não está sendo feita hoje (exceto pelos meus colaboradores e por mim!)

Como você continua a evoluir seu próprio pensamento? O que você faz?

Alguém muito sábio disse uma vez que o começo da sabedoria é a humildade e estou convencido de que é assim que progredimos como civilização. Quando estivermos convencidos de que temos todas as respostas, paramos de fazer novas perguntas e aprender. Por isso, procuro continuamente novas maneiras de entender o comportamento do mercado financeiro e me sinto constantemente incomodado com o pouco que sei em comparação com o quanto ainda precisamos descobrir.

A esse respeito, acho que sou um oportunista intelectual – não me importa de onde vem uma ideia ou a que disciplina acadêmica ela pertence; se isso me der uma nova visão sobre um problema existente, vou usá-la e construí-la. Atualmente, estou trabalhando em várias aplicações da Hipótese de Mercados Adaptáveis para investimentos, gerenciamento de risco e regulamentação financeira, e também espero testar a teoria no contexto de decisões de investimento individuais e institucionais. Os resultados iniciais são bastante promissores e mostram que os participantes da indústria financeira se adaptam muito mais rapidamente do que pensávamos. Esses resultados apontam para várias consequências não intencionais importantes que têm implicações claras sobre como devemos regular o setor de modo a reduzir as chances de outra crise financeira.

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Entrevista traduzida por Juliana de Oliveira a partir da original publicada neste link.